國泰海通發(fā)布研報稱，予貝殼-W(02423)“增持”評級。該行預(yù)計公司2025-2027年經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為57.19、62.44、69.95億元(歸母凈利潤分別為38.32、41.53、47.73億元)，給予公司2025年38倍PE估值，對應(yīng)合理價值為60.83元，換算為每股66.85港元。公司當(dāng)前積極發(fā)展非房業(yè)務(wù)應(yīng)對周期風(fēng)險，抓緊降費(fèi)提效動作轉(zhuǎn)為防守姿態(tài)，加大股東回饋力度提高投資價值。

　　國泰海通主要觀點(diǎn)如下：

　　交易規(guī)模基本持平，兩翼業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利

　　2025年3Q，公司總交易額為7367億元，同比基本持平;凈收入為231億元，同比增加2.1%，2025年3Q，公司凈利潤為7.47億元，同比下降36.1%，經(jīng)調(diào)整凈利潤為12.86億元，同比下降27.8%。房產(chǎn)交易服務(wù)方面，公司在上海試點(diǎn)房客分離機(jī)制，幫助賣方經(jīng)紀(jì)人構(gòu)建更好的房源營銷和銷售能力。房屋租賃服務(wù)方面，公司深度推進(jìn)AI與運(yùn)營融合，以及AI對服務(wù)者作業(yè)、客戶體驗(yàn)的全鏈路賦能，該業(yè)務(wù)在2025年3Q貢獻(xiàn)超過1億元的利潤。家裝家居業(yè)務(wù)和房屋租賃服務(wù)均實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)城市層面扣除總部費(fèi)用前的盈利，貢獻(xiàn)利潤占毛利的比例創(chuàng)歷史新高。

　　二手規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)展，新房業(yè)務(wù)增速下降

　　2025年3Q，公司的存量房業(yè)務(wù)的凈收入為60億元，同比下降3.6%;存量房交易的總交易額為5056億元，同比增加5.8%。2025年3Q，貝殼存量房業(yè)務(wù)總交易額中貝聯(lián)模式占比為62.4%，環(huán)比下降1.1個百分點(diǎn)，同比提高3.1個百分點(diǎn)。2025年3Q，貝殼存量房業(yè)務(wù)傭金率為1.19%，其中鏈家存量房業(yè)務(wù)傭金率為2.53%，貝聯(lián)存量房業(yè)務(wù)傭金率為0.38%。2025年3Q，公司新房業(yè)務(wù)的凈收入為66億元，同比下降14.1%;總交易額為1963億元，同比下降13.7%。2025年3Q，公司新房業(yè)務(wù)貝聯(lián)模式下的GTV占比為81.7%，環(huán)比提高0.1個百分點(diǎn)，同比提高1.3個百分點(diǎn)。

　　積極落實(shí)回購計劃，季度回購金額創(chuàng)新高

　　2025年第三季度，公司回購金額達(dá)到2.81億美元，單季度回購金額創(chuàng)近兩年來新高。截至2025年第三季度末，公司今年斥資約6.75億美元回購股份，金額同比增長15.7%，回購股數(shù)占2024年末總股本約3%。自2022年9月回購項(xiàng)目啟動以來，截至2025年9月末，公司累計回購金額約23億美元，回購股數(shù)占回購項(xiàng)目啟動前公司總股本約11.5%。

　　風(fēng)險提示：房地產(chǎn)行業(yè)面臨縮量風(fēng)險，公司新業(yè)務(wù)模式有待驗(yàn)證。