國(guó)內(nèi)石油瀝青期貨期權(quán)將于9月10日上市，首日掛牌BU2512、BU2601對(duì)應(yīng)的期權(quán)合約。期權(quán)合約設(shè)計(jì)規(guī)則如下。

　　一、瀝青行情研判

　　（1）瀝青預(yù)計(jì)供需雙增

　　石油瀝青期權(quán)首日掛牌BU2512、BU2601對(duì)應(yīng)合約，主要反應(yīng)年底瀝青市場(chǎng)預(yù)期。以“金九”這一過渡時(shí)間段為界，此前8月54家瀝青樣本煉廠累計(jì)出貨量同比增長(zhǎng)8%，打破了此前6-7月的7%的增幅瓶頸。9月第一周出貨量節(jié)奏較8月有所放緩，考慮到道路施工傳統(tǒng)旺季延續(xù)至四季度中后期，預(yù)期出貨放緩影響短暫。后續(xù)9-10月為一年中道路施工需求最為旺盛時(shí)間，11月北方需求逐漸下降但南方需求仍有支撐，密切跟蹤高頻出貨指標(biāo)觀察需求改善程度。此外，參考往年發(fā)行節(jié)奏，預(yù)估2025年9-10月專項(xiàng)債增量仍可觀，專項(xiàng)債作為需求領(lǐng)先數(shù)據(jù)，其對(duì)瀝青需求的提振在四季度預(yù)計(jì)有所體現(xiàn)。

　　地?zé)捁��?yīng)方面來看，瀝青裂解價(jià)差增長(zhǎng)明顯意味著有原油配額的地?zé)捈庸�瀝青利潤(rùn)修復(fù)，且瀝青生產(chǎn)利潤(rùn)好于其他油品利潤(rùn)，故有配額地?zé)挒r青供應(yīng)同比增長(zhǎng)明顯。尤其是京博海南自2025年以來瀝青月均產(chǎn)量在20萬噸左右，相較2024年多數(shù)月份產(chǎn)量低至0.8萬噸這一水平大幅提升。今年截至7月底稀釋瀝青累計(jì)進(jìn)口同比下降45%，無原油配額煉廠面臨稀釋瀝青貼水高及稅費(fèi)抵扣低的難題，加工稀釋瀝青利潤(rùn)虧損嚴(yán)重，供應(yīng)始終受壓制。主營(yíng)供應(yīng)方面，中石化今年因向深加工傾斜而瀝青始終處于同比下滑態(tài)勢(shì)且下滑幅度逐月增長(zhǎng)，一定程度抵消中石油、中海油主營(yíng)單位的增量。后續(xù)來看，Q4供應(yīng)預(yù)計(jì)維持同比增長(zhǎng)但增幅較Q3將下滑。從下圖中可以看出2024年Q3供應(yīng)過低，7月、8月、9月產(chǎn)量較2021-2023年均值水平分別下滑高達(dá)64萬噸、94萬噸、92萬噸，低基數(shù)貢獻(xiàn)了2025年供應(yīng)同比高增幅。特別是2025年Q3供應(yīng)預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)26%（+160萬噸），但2024年Q4瀝青月度產(chǎn)量提升，較前些年瀝青月均值相差不大，從利潤(rùn)及近些年供應(yīng)水平角度考慮增產(chǎn)幅度仍有一定約束。

　　（2）Q4去庫幅度環(huán)比增強(qiáng)、同比下降

　　供需平衡表預(yù)估結(jié)果顯示2025年Q4煉廠去庫幅度較2024年降低；年內(nèi)來看，Q4瀝青產(chǎn)業(yè)鏈庫存去化幅度最強(qiáng)，較Q3增長(zhǎng)明顯，其中10月、11月是年內(nèi)去庫速度最快的時(shí)期，12月預(yù)計(jì)維持去庫但去庫幅度同比、環(huán)比均明顯降低�？紤]到今年瀝青產(chǎn)業(yè)鏈庫存始終處于偏低水平，年底預(yù)計(jì)瀝青庫存水平同比下降。

　　二、期權(quán)策略

　　成本端原油方面，下半年以來全球石油累庫1.2%，在夏季煉廠開工高峰以成品油的累庫2.9%為主，原油庫存微增0.1%基本持平。展望后市，即便考慮OPEC+的增產(chǎn)止步于10月且減產(chǎn)補(bǔ)償計(jì)劃完全兌現(xiàn)的樂觀情景，市場(chǎng)供需盈余仍將邊際放大，且壓力集中在四季度至明年一季度體現(xiàn)。原油市場(chǎng)空頭趨勢(shì)尚未結(jié)束，歐美制裁俄油或引發(fā)的地緣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)愈發(fā)受限，預(yù)估四季度布倫特原油均價(jià)自三季度的67美元/桶回落至63美元/桶。本次以BU2512合約對(duì)應(yīng)期權(quán)為策略標(biāo)的，結(jié)合原油及瀝青基本面預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)后續(xù)BU2512運(yùn)行中樞在3400元/噸。中短期來看，瀝青基本面季節(jié)性支撐因素仍存，可在原油跌勢(shì)企穩(wěn)后依據(jù)波動(dòng)率情況適時(shí)賣出淺虛值看跌期權(quán)，如果期價(jià)再度走弱，建議轉(zhuǎn)為價(jià)差策略即買入深虛值看跌期權(quán)做保護(hù)。中長(zhǎng)期來看，與2024年煉廠執(zhí)行深度減產(chǎn)操作下年底傳統(tǒng)淡季超預(yù)期去庫導(dǎo)致年底翹尾行情不同的是，今年煉廠供應(yīng)同比提升導(dǎo)致年底基本面提供的支撐力度或不及2024年，故可擇機(jī)配合原油高位回落及瀝青基本面季節(jié)性支撐走弱后買入淺虛值看跌期權(quán)，尤其對(duì)于現(xiàn)貨企業(yè)而言，在控制下跌帶來的貶值風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)，仍可保留階段性上漲行情中獲益的機(jī)會(huì)。