中郵證券有限責(zé)任公司李帥華,楊豐源近期對(duì)株冶集團(tuán)（600961）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《25年中報(bào)預(yù)增：冶煉端與礦山端向上共振》，給予株冶集團(tuán)買入評(píng)級(jí)。

　　株冶集團(tuán)

　　 l25Q2歸母凈利潤(rùn)中樞為3.28億元

　　公司發(fā)布2025年中報(bào)預(yù)增：經(jīng)初步測(cè)算，公司預(yù)計(jì)2025年半年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)5.6億元到6.5億元，與上年同期相比，將增加1.89億元到2.79億元，同比增加50.97%到75.23%�？紤]到2025年Q1公司歸母凈利潤(rùn)為2.77億元，Q2歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)在2.83-3.73億元之間，中樞為3.28億元。

　　2025年上半年，貴金屬價(jià)格同比增長(zhǎng)和鋅冶煉加工費(fèi)回暖，公司積極把握市場(chǎng)節(jié)奏，同時(shí)通過(guò)實(shí)施精細(xì)化管理，不斷提升運(yùn)營(yíng)效能與成本控制水平，業(yè)績(jī)同比實(shí)現(xiàn)較大增長(zhǎng)。

　　 l冶煉：產(chǎn)量保持穩(wěn)健，鉛鋅冶煉費(fèi)用觸底回升

　　2024年，公司鋅和鋅合金產(chǎn)量為64.25萬(wàn)噸，硫酸64.24萬(wàn)噸，鉛和鉛合金為10.28萬(wàn)噸，黃金3.71噸，白銀293.56噸，同比2023年基本保持了穩(wěn)定。

　　2025年，鋅冶煉加工費(fèi)不斷提升。在2024年10月跌至歷史低位的1200元/噸，鋅冶煉行業(yè)出現(xiàn)了一定程度的行業(yè)性虧損。從2024年10月開(kāi)始，加工費(fèi)觸底回升，截至2025年7月，已經(jīng)回升到3800元/噸，冶煉加工費(fèi)的提升預(yù)計(jì)對(duì)公司在2025年的業(yè)績(jī)有較為明顯的幫助。(根據(jù)我們之前的深度報(bào)告《重申株冶集團(tuán)的投資價(jià)值》，市場(chǎng)冶煉加工費(fèi)每提升1000元，在鋅錠價(jià)格保持不變的情況下，將會(huì)帶來(lái)3億左右的毛利提升，給予公司非常充分的業(yè)績(jī)彈性。)

　　 l礦山端：利潤(rùn)持續(xù)提升，成為公司主要盈利來(lái)源

　　2023年，公司通過(guò)重大資產(chǎn)重組，購(gòu)入水口山有限公司100%股權(quán)，獲得了寶貴的礦山資源。

　　2024年，水口山有色實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入71.57億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.73億元，同比2023年的4.11億元提升了64%，占公司總歸母凈利潤(rùn)的比重超過(guò)了85%。公司已經(jīng)從鉛鋅冶煉為主業(yè)的公司轉(zhuǎn)向了以礦山盈利為主的資源型公司。

　　根據(jù)水口山鉛鋅礦采礦權(quán)儲(chǔ)量年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，水口山鉛鋅礦采礦權(quán)下康家灣礦區(qū)保有的資源量為1180.70萬(wàn)噸、儲(chǔ)量為495.30萬(wàn)噸，金3.24g/t，銀106.59g/t，較高的金銀品位給予了公司充分的業(yè)績(jī)保障。

　　2024年，公司康家灣礦技術(shù)升級(jí)改造工程項(xiàng)目成功轉(zhuǎn)固，預(yù)計(jì)2025年公司礦山產(chǎn)量會(huì)存在一定增量，疊加金銀價(jià)格在2025年走高，公司利潤(rùn)預(yù)計(jì)因此而增厚。

　　 l盈利預(yù)測(cè)

　　我們預(yù)計(jì)2025-2027年，隨著金銀價(jià)格中樞穩(wěn)健上移，公司礦山產(chǎn)銷量穩(wěn)中有升，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為12.89/13.52/14.59億元，YOY為63.83%/4.93%/7.92%，對(duì)應(yīng)PE為9.57/9.12/8.45，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　 l風(fēng)險(xiǎn)提示

　　金屬價(jià)格超預(yù)期下跌，冶煉費(fèi)用持續(xù)下跌等。

　　最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為16.38。