神州數(shù)碼 

　　神州數(shù)碼（000034）跟蹤點評—短期業(yè)績承壓，看好信創(chuàng)+數(shù)云業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動 

　　公司2024年收入實現(xiàn)1282億元，同比增長 7.14%；實現(xiàn)歸母凈利潤7.53億元，同比下降35.77%；實現(xiàn)毛利率4.21%，同比增長0.22pcts；2025年一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入317.78億元，同比增加8.56%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.17億元，同比減少7.51%，實現(xiàn)毛利率3.73%，同比-0.80pcts。利潤下滑主要由于財務(wù)費用增長與資產(chǎn)減值所致。但是我們認為近年來公司數(shù)云業(yè)務(wù)與信創(chuàng)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，在國內(nèi)外數(shù)字化與AI進程加速的大背景下，相關(guān)業(yè)務(wù)具備較大的發(fā)展?jié)摿ΑＮ覀兘o予目標(biāo)價45元，維持“買入”評級。 

　　雅化集團 

　　深度報告：民爆為盾，鋰鹽為矛 

　　民爆和鋰鹽雙輪驅(qū)動。公司成立于1952年，歷經(jīng)國企改制、并購擴張。下屬多家子公司布局民爆和鋰鹽業(yè)務(wù)，2025Q1歸母凈利潤0.88億元，同比增長446.7%，鋰鹽業(yè)務(wù)底部支撐強烈，民爆業(yè)務(wù)貢獻穩(wěn)定收益，兩大業(yè)務(wù)遠期成長性可期。 　鋰鹽業(yè)務(wù)：資源量實現(xiàn)飛躍式，構(gòu)建起公司業(yè)務(wù)的“矛”。1)行業(yè)：隨著澳礦陸續(xù)減停產(chǎn)，行業(yè)供給下修明顯。當(dāng)前5.4萬元/噸的鋰價(不含稅)位于現(xiàn)金成本的92%分位線，位于完全成本的29%分位線，我們認為當(dāng)前鋰價已觸底，行業(yè)成本支撐較強。2)資源端：資源端多渠道擴張，資源自給率2025年超過25%。享有李家溝優(yōu)先供應(yīng)權(quán)，Kamativi項目一二期共同實現(xiàn)年處理鋰礦石230萬噸，年產(chǎn)出鋰精礦35萬噸。未來有望擴產(chǎn)至年處理鋰礦石330萬噸。此外，公司通過參股或長協(xié)方式獲得鋰礦包銷權(quán)，如Kamativi、Pilgangoora、DMCC、Atlas等。3)冶煉端：公司現(xiàn)有鋰鹽綜合產(chǎn)能9.9萬噸，包括氫氧化鋰產(chǎn)能6.3萬噸，碳酸鋰產(chǎn)能3.6萬噸。公司正在推進雅安鋰業(yè)三期鋰鹽生產(chǎn)線建設(shè)項目，預(yù)計到2025年年底公司鋰鹽綜合產(chǎn)能將達到近13萬噸。4)下游客戶：是TESLA、SKON、LGES、LGC、松下、寧德時代（300750）等國內(nèi)外頭部企業(yè)的重要長單供應(yīng)商。 　民爆業(yè)務(wù)：礦山民爆服務(wù)帶來新增長，鑄就公司業(yè)務(wù)的“盾”。1)積極進行海內(nèi)外并購重組：2003年收購了民爆業(yè)同行綿陽九安公司，后又相繼收購三臺巨能、旺蒼化工等，進一步擴展國內(nèi)民爆版圖。2013年收購了新西蘭紅�；鹚幖凹t牛礦服，自此走上海外并購之路。2)國內(nèi)受益川藏鐵路動工：公司地處四川，民爆業(yè)務(wù)覆蓋四川、新疆、內(nèi)蒙古，山西等20余個地區(qū)。作為雅安-林芝段最大的四川大型民爆企業(yè)，雅化區(qū)域優(yōu)勢充分受益。3)響應(yīng)“走出去”號召，礦山民爆兩大主業(yè)融合發(fā)展：公司在海外新西蘭和澳洲有民爆布局的優(yōu)勢下，積極參股澳礦公司并投資澳礦項目，作為有豐富經(jīng)驗的老牌民爆企業(yè)，未來期望兩大主業(yè)進行融合發(fā)展，力求做到礦山民爆一體化，共同發(fā)揮民爆優(yōu)勢和資源優(yōu)勢。 　投資建議：雅化集團（002497）非洲自有鋰礦即將放量，提升盈利能力，鋰價觸底，鋰板塊有望量價齊升，民爆業(yè)務(wù)產(chǎn)能持續(xù)擴張，并積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈提高業(yè)務(wù)附加值，我們預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利5.8、9.7、12.5億元，對應(yīng)6月10日收盤價的PE為22、13和10倍，維持“推薦”評級。 　風(fēng)險提示：鋰價超預(yù)期下跌，產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，海外地緣政治風(fēng)險。 

　　星帥爾 

　　更新報告：全球壓縮機配件龍頭，發(fā)力電機等新領(lǐng)域打造新增長曲線 

　　投資要點 　全球壓縮機配件龍頭，發(fā)力電機等新領(lǐng)域打造新增長曲線 　公司是全球壓縮機配件龍頭，在家電零部件領(lǐng)域深耕多年，并逐步切入小家電溫度控制器、電機、光伏領(lǐng)域，目前產(chǎn)品包括制冷壓縮機用熱保護器、起動器、密封接線柱，小家電用溫度控制器，中小型、微型電機產(chǎn)品，以及太陽能光伏組件。公司與多家大型壓縮機生產(chǎn)商、家電企業(yè)、新能源汽車企業(yè)建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系。2025年一季度公司實現(xiàn)收入5.03億元，同比增加8.37%，歸母凈利潤6430萬元，同比增加21.73% 　受益以舊換新和小家電品類擴張，家電板塊業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長 　公司家電板塊業(yè)務(wù)包括熱保護器、起動器、密封接線柱、溫度控制器、家電壓縮機用電機等產(chǎn)品。目前公司熱保護器、起動器、密封接線柱產(chǎn)品已覆蓋國內(nèi)外主要壓縮機生產(chǎn)廠家，包括美的系公司、華意系公司、東貝系公司、錢江公司、江蘇白雪、四川丹甫、LG電子、尼得科電機等，終端客戶為美的、海爾、海信、美菱、奧馬、惠而浦（600983）、西門子、LG電子等國內(nèi)和國際知名企業(yè)。2025年3月5日政府工作報告指出安排超長期特別國債3000億元支持消費品以舊換新帶動家電整體市場穩(wěn)健增長，溫度控制器產(chǎn)銷受益于小家電細分種類的持續(xù)擴張需求，新都安的溫度控器產(chǎn)品已應(yīng)用于某知名汽車品牌的車載冰箱，供貨期間質(zhì)量穩(wěn)定性良好，華錦電子開發(fā)的空調(diào)壓縮機密封接線柱產(chǎn)品應(yīng)用于電動汽車，此外光通信、光傳感組件等豐富產(chǎn)品結(jié)構(gòu)打開新增長路徑，公司家電板塊有望穩(wěn)健增長，2024年公司家電行業(yè)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入8.48億元，同比增長21.04%。 　加大浙特電機研發(fā)投入和市場拓展力度，打開新增長曲線 　公司全資子公司浙特電機主要從事中小型電動機、微型電動機業(yè)務(wù)，應(yīng)用范圍涵蓋冰箱、空調(diào)等家用消費品以及工業(yè)、電梯、汽車、風(fēng)電、軍工等領(lǐng)域，客戶包括上海海立、比亞迪（002594）、上海江菱機電、臥龍電驅(qū)（600580）、春風(fēng)動力（603129）等，產(chǎn)品競爭力突出，公司積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加快電梯業(yè)務(wù)(尤其是別墅電梯業(yè)務(wù))、商用壓縮機業(yè)務(wù)和新能源汽車業(yè)務(wù)、電動摩托車業(yè)務(wù)等新市場的批量供貨，目前已經(jīng)取得軍工相關(guān)資格證書未來有望大力拓展軍工領(lǐng)域。未來公司將工作重心向新能源、新賽道、新產(chǎn)品、新項目的研發(fā)方面傾斜，特別是加大對子公司浙特電機的技術(shù)、財力、人力等方面支持，推動新產(chǎn)品研發(fā)和市場拓展，重點研發(fā)高效永磁電機(扁線，高速)、伺服電機等。公司可轉(zhuǎn)債2025年4月完成轉(zhuǎn)股后續(xù)利息費用有望大幅減少，2025年一季度末，公司資產(chǎn)負債率下降至37.10%(2024年年末47.32%)，公司在手貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)達11.58億元，利息負擔(dān)顯著下降疊加充沛的在手現(xiàn)金有望支撐公司未來新增長曲線發(fā)展。 　盈利預(yù)測及估值 　維持“買入”評級。公司是壓縮機配電龍頭，電機等新領(lǐng)域打造新增長曲線。我們預(yù)計25-27年公司歸母凈利潤分別為2.33、2.69、3.03億元，對應(yīng)25-27年EPS分別為0.64、0.74、0.84元/股，當(dāng)前股價對應(yīng)的PE分別為19、16、15倍，維持“買入”評級。 　風(fēng)險提示 　下游需求不及預(yù)期；原材料價格波動風(fēng)險；新領(lǐng)域拓展不及預(yù)期。 

　　新乳業(yè) 

　　聚焦低溫品類，渠道拓展提速 

　　投資要點： 　事件：近期公司召開2024年度股東大會，管理層就公司產(chǎn)品、渠道、戰(zhàn)略規(guī)劃等方面進行分享，核心要點如下： 　產(chǎn)品端：鮮奶增勢延續(xù)，低溫酸奶有望跑出大單品。2024年低溫鮮奶收入實現(xiàn)中高個位數(shù)增長，其中高端鮮奶收入同比雙位數(shù)增長，大單品表現(xiàn)出色，“24小時”營收同比增長15%+、帶動中高端系列收入占比提升；今年一季度低溫鮮奶增勢良好、收入同比實現(xiàn)雙位數(shù)增長，預(yù)計二季度增勢延續(xù)。酸奶行業(yè)近年來表現(xiàn)承壓，但功能性細分賽道具備增長潛力，2024年公司低溫酸奶收入同比增速約中高個位數(shù)，其中“活潤”表現(xiàn)出色，功能化升級驅(qū)動收入增長20%+，25Q1增長提速，有望成為乳業(yè)的核心品牌。 　渠道端：DTC是核心抓手，會員商超及零食渠道表現(xiàn)亮眼。DTC渠道是最核心的壁壘渠道，盈利水平高于平均水平，2025年以來DTC業(yè)務(wù)整體收入繼續(xù)引領(lǐng)增長。同時，新興渠道也在加速滲透，朝日唯品的新品芭樂酸奶、夏進爵品有機純牛奶1L裝已進入山姆，月銷數(shù)據(jù)持續(xù)爬坡，同時公司和永輝、盒馬、零食很忙、零食有鳴等零食量販店合作進展順利。 　子公司改革加速推進，經(jīng)營質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。公司去年以來對川乳、夏進等核心子公司進行戰(zhàn)略調(diào)整和優(yōu)化：1)川乳子公司去年進行人員調(diào)整，補強年輕管理干部。在訂奶入戶渠道嘗試訂送分離，推動專業(yè)化分工；同時，持續(xù)加強與新興渠道鏈接，優(yōu)化零食、盒馬等新渠道建設(shè)，營銷活躍度更高。2)夏進子公司持續(xù)改革，實行本地渠道裂變，把陜西作為重要的基地市場建設(shè)，并鏈接山姆、盒馬等渠道加速企業(yè)發(fā)展。 　精耕低溫，成效初顯。收入端，鮮奶賽道具備成長潛力，公司堅持推動“鮮立方”戰(zhàn)略落地執(zhí)行，圍繞產(chǎn)品、奶源、渠道、品牌持續(xù)提升競爭壁壘，預(yù)計未來3年鮮奶收入復(fù)合增速約高個位數(shù)，驅(qū)動公司收入將繼續(xù)保持優(yōu)于乳品行業(yè)的增速。利潤端，品類及渠道結(jié)構(gòu)提升，加之成本紅利，預(yù)計2025年凈利率繼續(xù)保持較好的提升幅度；中長期結(jié)構(gòu)升級(高毛利的鮮奶及高端、特色酸奶占比提升，高毛利的DTC渠道增速更快)+費率優(yōu)化(華東、湖南等區(qū)域市占率逐步提升將釋放規(guī)模效應(yīng))，預(yù)計2027年凈利率5年倍增目標(biāo)實現(xiàn)概率大。 　盈利預(yù)測與投資建議：維持此前盈利預(yù)測不變，預(yù)計2025-2027年營收分別為109.99/116.35/122.45億元，同比+3.1%/+5.8%/+5.2%，歸母凈利潤分別為6.91/8.32/9.52億元，同比+28.4%/+20.5%/+14.4%，EPS為0.80/0.97/1.11元；對應(yīng)2025年6月10日收盤價，PE為24.0/19.9/17.4X，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：產(chǎn)品質(zhì)量管理風(fēng)險、原料價格上升風(fēng)險、行業(yè)競爭加劇風(fēng)險、政策風(fēng)險。 

　　東鵬控股 

　　零售深耕、現(xiàn)金充沛，存量時代逐步筑底 

　　C端零售起家，經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)異。東鵬控股（003012）主營瓷磚和衛(wèi)浴業(yè)務(wù)，瓷磚是主要收入利潤來源，收入占比80%以上，渠道以經(jīng)銷渠道為主，占比60%以上。從客戶穿透來看，零售及中小微工程占比70%以上，地產(chǎn)戰(zhàn)略工程占比15%，剩余為市政、整裝等小B業(yè)務(wù)。2024年受需求減弱、市場競爭激烈影響，收入64.7億元，同比下滑16.8%，歸母凈利潤3.3億元，同比下滑54.4%。 　二手房提供需求支撐，供給側(cè)加速出清，行業(yè)貝塔改善。新建需求仍在下滑，但存量需求持續(xù)增長，尤其是以二手房為代表的重裝需求，2024年下半年以來二手房成交持續(xù)火熱為2025年需求帶來了邊際改善，并且存量需求占比的不斷提升，以及新建需求降幅的自然收斂，2026年起家裝需求有望迎來拐點。廚衛(wèi)是存量改造首選區(qū)域，瓷磚作為廚衛(wèi)煥新的材料需求受益明顯，同時行業(yè)供給側(cè)的洗牌已經(jīng)開始，市場化是本輪行業(yè)出清的主要力量，并且在能耗管控和雙碳背景下，行業(yè)的落后產(chǎn)能有望加速退出，尾部企業(yè)生存空間進一步壓縮，在供需兩端發(fā)力下，25年后瓷磚行業(yè)貝塔好于去年。 　零售渠道深耕，現(xiàn)金流優(yōu)異，分紅有支撐。1)公司產(chǎn)能輻射全國核心市場，共享倉模式賦能中小經(jīng)銷商，供應(yīng)鏈完善，并且產(chǎn)品線豐富，成本端持續(xù)優(yōu)化。2)公司渠道下沉基礎(chǔ)堅實，門店仍處在擴張，截至2023Q3共有經(jīng)銷商4500家，門店網(wǎng)點六七千家，零售端持續(xù)加強品牌曝光、廣告投放、線上線下（300959）引流，并且拓展工長渠道流量，工程加大整裝頭部開拓，聚焦非房業(yè)務(wù)。3)C端為主為公司提供了穩(wěn)定的現(xiàn)金流，2024年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額8.6億元，收現(xiàn)比、凈現(xiàn)比分別為1.2/2.6，自我造血能力強，截至2024年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額23.8億元，有息負債5.7億元，以2025年6月9日收盤價計算的股息率約為4.3%，并且公司減值風(fēng)險基本出清、資本開支高峰已過，股息率有提升空間。 　盈利預(yù)測與投資建議：公司作為瓷磚行業(yè)龍頭，零售渠道經(jīng)長期建設(shè)已形成較強掌控力，并拓展工長等流量入口，同時工程端攜手裝企開拓整裝市場，2025年有望觸底，預(yù)計公司2025-2027年營收分別為60.1億元、61.1億元、65.8億元，歸母凈利潤分別為3.54億元、4.07億元、4.91億元，三年業(yè)績復(fù)合增速17.8%，對應(yīng)PE分別為19X、17X、14X。首次覆蓋給予“買入”評級。 　風(fēng)險提示：竣工需求大幅下滑風(fēng)險，行業(yè)價格戰(zhàn)加劇風(fēng)險，原燃料價格持續(xù)快速上漲風(fēng)險，假設(shè)和測算誤差風(fēng)險。 

　　誠邁科技 

　　營收持續(xù)增長，信創(chuàng)PC加強投入 

　　報告摘要 　2025年4月，公司發(fā)布2024年度報告與2025年第一季度業(yè)績報告。2024年公司實現(xiàn)營收19.76億元，同比增長5.23%；實現(xiàn)歸母凈利潤-1.26億元，同比轉(zhuǎn)虧；扣非歸母凈利潤-1.43億元，虧損同比收窄31.00%。2025年第一季度公司實現(xiàn)營收4.76億元，同比增長13.59%；實現(xiàn)歸母凈利潤-0.42億元，虧損同比收窄6.95%；扣非歸母凈利潤-0.44億元，虧損同比收窄6.61%。 　智能網(wǎng)聯(lián)汽車業(yè)務(wù)實現(xiàn)較好增長，利潤有所承壓。2024年公司營收同比增長5.23%。 　其中1)公司移動智能終端軟件領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)收入9.36億元，同比下降3.76%，主要受部分客戶收入下降影響，公司移動智能終端技術(shù)服務(wù)及解決方案領(lǐng)域總體保持行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢，客戶包括OPPO、vivo、榮耀、小米、華為等頭部客戶；2)公司智能網(wǎng)聯(lián)汽車軟件業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)收入4.90億元，同比增長16.91%，公司及子公司智達誠遠在維持與現(xiàn)有海內(nèi)外整車廠合作的同時，進一步開拓海外市場，積極進行海外布局。2024年公司利潤端虧損，主要是自身總體業(yè)務(wù)毛利率有所下降，新開拓信創(chuàng)電腦等業(yè)務(wù)領(lǐng)域前期投入增加，同時主要參股公司虧損給公司帶來較大的投資虧損。2025年第一季度公司營收同比增長13.59%，歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別虧損同比收窄6.95%和6.61%。同時，2025年第一季度公司來自投資收益科目的虧損同比收窄，反應(yīng)出參股公司業(yè)績有所改善。 　毛利率承壓，市場開拓致銷售費用增加。2024年公司整體毛利率為15.23%，同比下降2.17pcts，2025年第一季度公司整體毛利率為12.25%，同比下降2.07pcts，毛利率有所承壓，2024年智能終端解決方案、智能網(wǎng)聯(lián)汽車軟件、產(chǎn)業(yè)數(shù)字化解決方案的毛利率分別同比變化-0.09pcts、-5.77pcts、-3.62pcts。2024年，公司銷售/管理/研發(fā)費用分別為0.78/0.87/1.53億元，其中銷售費用同比增長49.03%，主要系信創(chuàng)電腦業(yè)務(wù)的宣傳與推廣、智能汽車領(lǐng)域的銷售投入增加。管理費用同比下降54.93%，主要系去年同期計提股份支付費用所致。2024年，公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別為3.93%/4.41%/7.75%，分別同比變化+1.16pcts/-5.89pcts/-0.29pcts。2025年第一季度公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別為5.01%/7.18%/7.88%,分別同比變化+1.56pcts/-1.40pcts/+0.25pcts。 　聚焦操作系統(tǒng)技術(shù)領(lǐng)域，構(gòu)造全面技術(shù)護城河體系。公司聚焦操作系統(tǒng)技術(shù)領(lǐng)域，與芯片廠商密切合作，注重前沿技術(shù)跟進及核心技術(shù)積累。1)移動智能終端軟件領(lǐng)域：公司深耕于Android系統(tǒng)在移動智能終端領(lǐng)域的應(yīng)用，擁有Android系統(tǒng)升級及集成服務(wù)、軟件缺陷修復(fù)服務(wù)、ROM定制服務(wù)、全球電信運營商定制軟件服務(wù)、行業(yè)智能終端參考設(shè)計等綜合技術(shù)能力；2)智能網(wǎng)聯(lián)汽車軟件領(lǐng)域：公司發(fā)布新一代跨域融合整車操作系統(tǒng)FusionOS，已經(jīng)全面適配高通、英偉達、NXP、地平線、英飛凌等芯片廠商的最新產(chǎn)品；3)物聯(lián)網(wǎng)操作系統(tǒng)和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化解決方案領(lǐng)域：公司基于OpenHarmony已經(jīng)發(fā)布商業(yè)發(fā)行版操作系統(tǒng)HongZOSV1.0、V2.0和V3.0；4)人工智能領(lǐng)域：公司在前沿智能語音/視覺/NLP技術(shù)方面，可提供定制化的AI+解決方案。截至2024年年末，公司及主要子公司擁有專利42項，計算機軟件著作權(quán)439項。 　盈利預(yù)測與投資建議：考慮到公司部分傳統(tǒng)業(yè)務(wù)短期仍將承壓，以及公司經(jīng)營與管理效率優(yōu)化提升有所成效的表現(xiàn)，結(jié)合2024年公司年報與經(jīng)營情況，我們小幅調(diào)整2025-2026年盈利預(yù)測，并新增2027年盈利預(yù)測。我們預(yù)測公司2025-2027年營收分別為24.93/31.28/38.00億元(2025-2026年前預(yù)測值為26.27/33.03億元)，歸母凈利潤分別為0.10/0.81/1.46億元(2025-2026年前預(yù)測值為0.10/0.78億元)。我們看好公司在信創(chuàng)、智能網(wǎng)聯(lián)汽車業(yè)務(wù)上的快速發(fā)展，經(jīng)營管理優(yōu)化后，利潤有望實現(xiàn)扭虧為盈，整體維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：政策落地不及預(yù)期的風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化風(fēng)險；新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險；下游需求放緩、行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險；客戶相對集中的風(fēng)險；應(yīng)收賬款占比較高及回收周期不確定性的風(fēng)險等。 

　　科達制造 

　　海外建材快速成長，建材機械與鋰電業(yè)務(wù)穩(wěn)健 

　　海外建材業(yè)務(wù)快速成長，2025年自投與并購項目均有產(chǎn)能投放。公司海外建材業(yè)務(wù)主要覆蓋非洲撒哈拉以南地區(qū)人口的建材需求，據(jù)聯(lián)合國預(yù)測，撒哈拉以南地區(qū)人口預(yù)計到2054年增長79%至22億人，海外建材景氣度預(yù)計長期維持高位。截至2024年底，公司海外建材業(yè)務(wù)在非洲肯尼亞、加納等6國擁有10個生產(chǎn)基地，運營19條建筑陶瓷產(chǎn)線、2條潔具產(chǎn)線及2條玻璃產(chǎn)線。2024年建筑陶瓷產(chǎn)量約1.76億平方米，潔具產(chǎn)量突破250萬件，海外建材業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收47億元同比+29%。2025年科特迪瓦陶瓷項目預(yù)計于H2投產(chǎn)；并購的肯尼亞陶瓷項目預(yù)計于年中完成技改，后續(xù)將與肯尼亞已運營陶瓷項目實現(xiàn)產(chǎn)品線與市場的互補。 　建材機械業(yè)務(wù)競爭優(yōu)勢顯著，下游需求持續(xù)性強，應(yīng)用領(lǐng)域持續(xù)擴充。公司建材機械業(yè)務(wù)以建筑陶瓷機械為主，核心產(chǎn)品包括陶瓷壓機、窯爐等，主要為下游建筑陶瓷廠商的瓷磚生產(chǎn)提供制造裝備。2024年，公司建材機械業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收56億元同比+25%。在發(fā)展傳統(tǒng)優(yōu)勢陶機主業(yè)的基礎(chǔ)上，公司不斷探索核心技術(shù)和能力的外延，目前壓機設(shè)備已延伸至炊具壓制、日用瓷、金屬鍛壓、鋁型材擠壓等領(lǐng)域，窯爐設(shè)備已應(yīng)用于衛(wèi)生潔具、餐具、耐火材料及鋰電行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈。 　鋰電業(yè)務(wù)領(lǐng)域擁有綜合競爭優(yōu)勢。公司已形成“負極材料+鋰電裝備+鋰鹽投資”的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。負極材料業(yè)務(wù)主要以子公司福建科達新能源及其子公司為經(jīng)營主體，目前已基本具備9萬噸/年石墨化的產(chǎn)能。同時，公司于2022年通過子公司全面開啟核心機械設(shè)備的鋰電行業(yè)配適性應(yīng)用，主要基于鋰電材料的燒結(jié)環(huán)節(jié)，為正極材料、負極材料的生產(chǎn)以及鋰云母提鋰提供燒結(jié)裝備等。 　首次覆蓋，給予“買入”評級。公司5月31日公告2025年員工持股計劃修訂版，該計劃2025年營收/歸母凈利潤業(yè)績考核目標(biāo)值為同比增長20%。我們預(yù)計2025年~2027年營收為147/163/183億元，同比+17%/11%/12%，歸母凈利潤為14.3/16.3/19.0億元，同比+42%/14%/17%，對應(yīng)PE為13/12/10倍。 　風(fēng)險提示：海外業(yè)務(wù)風(fēng)險，匯率波動，公司業(yè)績不及預(yù)期 

　　愛柯迪

　　卓爾博項目獲上交所受理，主業(yè)增長穩(wěn)健

　　事項： 　公司公告：2025年5月26日，公司收到上海證券交易所出具的《關(guān)于受理愛柯迪（600933）股份有限公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金申請的通知》(上證上審(并購重組)〔2025〕33號)，上交所依據(jù)相關(guān)規(guī)定對公司報送的發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金的申請文件進行了核對，認為該項申請文件齊備，符合法定形式，決定予以受理并依法進行審核。公司同步披露了《愛柯迪股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金報告書(草案)(申報稿)》。 　國信汽車觀點：1)卓爾博項目落地穩(wěn)步推動，根據(jù)公告內(nèi)容，卓爾博業(yè)績承諾2025/2026/2027年凈利潤分別不低于1.415/1.569/1.741億元，預(yù)計在2026/2027年全年并表的情況下，為公司利潤增厚1.11/1.23億元。2)公司2025年第一季度業(yè)績同比穩(wěn)健增長，實現(xiàn)營收16.66億元，同比增長1.41%，環(huán)比減少5.99%,實現(xiàn)歸母凈利潤2.57億元，同比增長10.94%，環(huán)比增長30.11%。3)公司優(yōu)勢來自于優(yōu)秀的治理能力和優(yōu)質(zhì)的客戶資源。未來增長點有：1、大件產(chǎn)品進一步放量、新產(chǎn)能落地并放量；2、進一步擴品類；3、轉(zhuǎn)型具身智能領(lǐng)域，主業(yè)、新品類、瞬動機器人三條路線共同推進。4)綜合考慮公司成長性和盈利能力，暫不考慮創(chuàng)新業(yè)務(wù)、卓爾博項目和配套融資的情況下，預(yù)計公司2025/2026/2027年營業(yè)收入分別為81.43/99.14/116.70億元，同比增速分別為20.7%/21.7%/17.7%；2025/2026/2027年歸母凈利潤分別為11.13/13.73/16.46億元，同比增速分別為18.4%/23.4%/19.9%；預(yù)計2025-2027年EPS分別為1.13/1.39/1.67元，對應(yīng)PE分別為13.4/10.9/9.1倍。維持“優(yōu)于大市”評級。 　風(fēng)險提示：新增訂單不及預(yù)期、海外市場萎縮、國內(nèi)競爭惡化、擴品類不及預(yù)期、并購整合不及預(yù)期，業(yè)績承諾可能不及預(yù)期等。

　　德業(yè)股份 

　　光儲逆變器市場新星，中長期投資價值凸顯 

　　投資亮點 　再次覆蓋德業(yè)股份（605117）給予跑贏行業(yè)評級，目標(biāo)價109.25元，對應(yīng)2025年19xP/E。理由如下： 　優(yōu)質(zhì)經(jīng)營配合可靠產(chǎn)品力打造品牌護城河。經(jīng)營方面，公司戰(zhàn)略布局精準(zhǔn)，從家電成功轉(zhuǎn)型逆變器領(lǐng)域，逆變器業(yè)務(wù)產(chǎn)品和地區(qū)選擇貫徹錯位競爭理念；且公司股權(quán)集中度較高，組織架構(gòu)決策較為高效。產(chǎn)品方面，公司逆變器覆蓋儲能、組串、微逆三大矩陣，儲能逆變器選擇低壓路線，具備并離網(wǎng)切換特點，以儲能電池包配合儲能逆變器銷售，性價比優(yōu)勢顯著，解決新興市場價格敏感性和電網(wǎng)不穩(wěn)定需求痛點。成本方面，公司通過規(guī)模優(yōu)勢、IGBT國產(chǎn)化、結(jié)構(gòu)件自制降本增效。渠道方面，公司前期通過自主品牌和貼牌結(jié)合方式快速占據(jù)市場，線上線下結(jié)合的營銷方式和優(yōu)質(zhì)售后服務(wù)綁定當(dāng)?shù)仡^部經(jīng)銷商，具備先發(fā)優(yōu)勢。 　公司業(yè)績增速、盈利表現(xiàn)均好于行業(yè)，α屬性凸顯。公司2021-2024年收入CAGR為39%，其中逆變器業(yè)務(wù)CAGR為67%，利潤CAGR為72%。得益于新興市場增速較快，公司24年營收凈利增速大幅跑贏行業(yè)，其他戶儲逆變器公司24年收入和凈利均下滑，且盈利能力上公司毛利率、費用率均領(lǐng)先行業(yè)。此外，公司所在的逆變器板塊由于輕資產(chǎn)屬性、毛利率較高等因素，ROE水平較高，公司24年ROE為40%，高于逆變器行業(yè)平均ROE的19%，高于光伏行業(yè)平均ROE的1%。 　全球光儲裝機保持高景氣度，新興市場需求高增趨勢有望延續(xù)。我們預(yù)期25年全球光伏/儲能裝機同比增速為10%/30%+，24年逆變器出口數(shù)據(jù)反映新興市場增速明顯高于傳統(tǒng)歐美市場，我們認為25年新興市場光儲需求景氣度可延續(xù)，原因為：1)新興市場大多人口和GDP保持正增速，電力需求較為剛性；2)電力問題頻發(fā)，部分國家缺電為常態(tài)；3)新能源裝機增速較快，配儲需求提升；4)國家層面加大對新能源扶持力度；5)光儲度電成本下降，中低收入國家居民具備購買力。 　我們與市場的最大不同？市場關(guān)注新興市場需求邊際變化、公司月度排產(chǎn)數(shù)據(jù)，我們認為公司基本面穩(wěn)固且中長期市場空間仍在，關(guān)注角度應(yīng)偏中長期。 　潛在催化劑：公司有業(yè)務(wù)布局的某新興市場需求爆發(fā)、出貨/排產(chǎn)超預(yù)期。 　盈利預(yù)測與估值 　我們預(yù)計公司25、26年EPS分別為5.76、7.38元，CAGR為27%。再次覆蓋給予跑贏行業(yè)評級，給予目標(biāo)價109.25元，對應(yīng)25年19xP/E，較當(dāng)前股價有28.5%上行空間，當(dāng)前股價對應(yīng)25年14.8xP/E。 　風(fēng)險 　光儲市場需求不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，貿(mào)易政策波動，匯率波動風(fēng)險。 

　　博遷新材 

　　電子粉體龍頭技術(shù)領(lǐng)先，拓展新能源第二增長極 

　　投資要點 　國產(chǎn)MLCC鎳粉龍頭，技術(shù)實力引領(lǐng)行業(yè)：1)公司深耕金屬粉體領(lǐng)域，有望MCLL+新能源雙輪驅(qū)動：公司成立于2010年，在國內(nèi)唯一采用PVD法制備電子粉體，鎳粉供應(yīng)韓資日資企業(yè)、技術(shù)實力強勁。2)技術(shù)+市場雙驅(qū)動型團隊架構(gòu)，持續(xù)布局研發(fā)投入：核心高管平均從業(yè)年限18年，董事長王利平深耕電子材料行業(yè)逾30年，主導(dǎo)推動了鎳粉納米化技術(shù)從實驗室到MLCC產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)業(yè)化突破。3)營收受消費電子周期波動，24年起量利修復(fù)：鎳粉為公司核心業(yè)務(wù)，受益20/21年消費電子需求旺盛表現(xiàn)亮眼，隨后連續(xù)兩年步入下行周期；24年MLCC需求逐步修復(fù)，量利回暖。 　AI服務(wù)器驅(qū)動MLCC高端化，技術(shù)實力構(gòu)筑粉體壁壘:MLCC：AI+消費電子雙輪驅(qū)動，高端化趨勢明確：MLCC行業(yè)23年觸底后進入新一輪景氣周期，24年全球市場同增7%至1042億，預(yù)計25年提升至1120億。AI服務(wù)器對MLCC需求爆發(fā)，推動MLCC往高性能、小尺寸方向發(fā)展。1)電子粉體技術(shù)實力領(lǐng)先，PVD工藝鑄就壁壘：公司是國內(nèi)電子粉體材料的“隱形冠軍”，負責(zé)了我國第一部《電容器電極鎳粉》行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的起草及制定工作。主導(dǎo)了超細鎳粉技術(shù)參數(shù)的制定，奠定行業(yè)技術(shù)權(quán)威。2)深耕核心大客戶，受益AI服務(wù)器+高端消費電子復(fù)蘇：公司深度綁定三星電機，連續(xù)多年銷售占比超50%，是其高端MLCC鎳粉核心供應(yīng)商；三星AI服務(wù)器MLCC用量提升，單臺達2.5萬顆，是普通服務(wù)器(2000顆)的12.5倍；且對應(yīng)鎳粉粒徑要求提升，直接拉動公司高端產(chǎn)品需求。 　光伏降銀趨勢明確，銅粉有望帶動二次成長：光伏漿料銅代銀大勢所趨，產(chǎn)業(yè)化臨界點已至。光伏裝機持續(xù)增長，預(yù)計24-25年年光伏用銀7000-8000噸，推升銀價整體高位運行，少銀/無銀化大勢所趨。光伏降銀持續(xù)推進，有望貢獻第二增長極：公司憑借粉體技術(shù)卡位產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)。銀包銅粉率先實現(xiàn)國產(chǎn)替代，公司產(chǎn)業(yè)化進度領(lǐng)先，我們預(yù)計24年實現(xiàn)約30噸批量出貨，導(dǎo)入下游HJT廠商供應(yīng)。光伏銅漿有望量產(chǎn)，公司24H2起于頭部企業(yè)量產(chǎn)導(dǎo)入驗證，預(yù)計25Q3完成工藝驗證；若銅漿量產(chǎn)突破，僅考慮BC電池場景，預(yù)計26年有望貢獻千噸級市場空間；隨光伏需求增長+銅漿滲透率提升，預(yù)計市場體量有望達7000噸+。 　盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤為2.5/5/6.5億元，同增185%/100%/30%，對應(yīng)EPS為0.95/1.91/2.48元。結(jié)合公司電子粉體龍頭企業(yè)地位，我們給予公司2026年30xPE，對應(yīng)目標(biāo)價57.3元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 　風(fēng)險提示：原材料價格波動、技術(shù)進展不及預(yù)期、市場競爭加劇等。