平安銀行 

　　公司點評：單季凈息差環(huán)比上升，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定 

　　事件: 　4月18日，平安銀行發(fā)布2025年一季報。 　投資要點: 　2025年一季度，平安銀行實現(xiàn)營業(yè)收入337.09億元，同比下降13.05%；實現(xiàn)歸母凈利潤140.96億元，同比下降5.60%。對公貸款穩(wěn)定增長，零售貸款結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。單季凈息差環(huán)比上升，凈利息收入降幅明顯收窄。資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定，不良率環(huán)比持平，關(guān)注類貸款占比環(huán)比下行，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。 　營收降幅擴大，凈利息收入降幅收窄。2025Q1，平安銀行實現(xiàn)營業(yè)收入337.09億元，同比下降13.05%，降幅較2024年擴大2.12pct；其中凈利息收入同比下降9.42%，降幅較2024年收窄11.40pct。凈利息收入降幅的收窄主要來源于單季度凈息差環(huán)比上升，平安銀行2025Q1單季凈息差1.83%，環(huán)比2024Q4大幅上升13bp。 　對公貸款穩(wěn)定增長，零售貸款結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。截至2025年一季度末，平安銀行資產(chǎn)總額達57778.58億元，較2024年末增長0.15%，發(fā)放貸款和墊款本金總額34117.13億元，較2024年末增長1.11%。 　在對公貸款方面，平安銀行加大對制造業(yè)、科技企業(yè)、綠色金融等領(lǐng)域信貸投放，Q1末企業(yè)貸款余額較2024年末增長4.71%。在零售貸款方面，平安銀行積極調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，優(yōu)質(zhì)客戶占比持續(xù)提升。 　一季度末，住房按揭貸款余額為3394.34億元，較2024年末增長4.1%。抵押類貸款占個人貸款的比例為64.7%，較2024年末提升1.9pct。 　持續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，單季凈息差環(huán)比上升。平安銀行2025Q1單季凈息差1.83%，環(huán)比2024Q4大幅上升13bp，在息差下行的大環(huán)境下表現(xiàn)亮眼。2025Q1貸款利率為4.15%，環(huán)比2024Q4上升9bp；存款付息率為1.81%，環(huán)比下降10bp。主要由于在資產(chǎn)端，平安銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效果顯現(xiàn)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)占比提升，貸款利率上行；在負債端，加強高成本存款產(chǎn)品管控，促進低成本存款沉淀，存款成本持續(xù)優(yōu)化。 　資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，關(guān)注類貸款占比環(huán)比下降。2025年Q1末平安銀行不良率為1.06%，和2024年末持平；撥備覆蓋率為236.53%，較2024年末下降14.18pct。關(guān)注類貸款占比較2024年末下降15bps至1.78%。 　盈利預(yù)測和投資評級：平安銀行2025年Q1凈息差環(huán)比回升，戰(zhàn)略布局與時俱進，風(fēng)控體系穩(wěn)健，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。 　我們預(yù)測2025-2027年營收為1423億元、1480億元、1553億元，同比增速為-2.98%、3.99%、4.93%；歸母凈利潤為481億元、505億元、537億元，同比增速為8.15%、4.93%、6.23%，EPS為2.31、2.43、2.59元；P/E為4.77、4.53、4.25倍，P/B為0.47、0.43、0.39倍。 　風(fēng)險提示：金融監(jiān)管政策發(fā)生重大變化；房地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險集中暴露；經(jīng)濟回暖過程中發(fā)生黑天鵝事件；債券市場發(fā)生異常波動；風(fēng)控能力存在不足。 

　　天健集團 

　　財務(wù)穩(wěn)健，積極拓展 

　　事項： 　公司公布2024年年報，全年實現(xiàn)營業(yè)收入213.6億元，同比下降20.9%，歸母凈利潤6.2億元，同比下降59.1%，位于業(yè)績預(yù)告中間水平，擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1元(含稅)。 　平安觀點： 　收入利潤階段承壓，毛利率同比改善：2024年公司實現(xiàn)營業(yè)收入213.6億元，同比下降20.9%，歸母凈利潤6.2億元，同比下降59.1%。其中，城市建設(shè)板塊營業(yè)收入115.2億元，同比下降40.3%，綜合開發(fā)板塊營業(yè)收入103.1億元，同比下降0.3%，城市服務(wù)板塊營業(yè)收入19.2億元，同比增長6.1%。歸母凈利潤增速低于營收主要因減值計提，2024年資產(chǎn)及信用減值損失5.9億元，同比增加4.3億元。全年毛利率15.9%，同比提升1.3個百分點。 　市場拓展增添新績，融資暢通財務(wù)穩(wěn)�。�2024年公司主要項目銷售面積21.5萬平米、銷售金額72億元，其中深圳天健和郡府銷售金額16.4億元、深圳天健天驕北廬銷售金額16億元。深圳天健和郡府首輪選房兩房售罄，銷售總認購率超80%，超額完成年度目標。2024年土地市場成功競得前海合作區(qū)赤灣地塊，進一步夯實前海戰(zhàn)略布局。城中村改造布局加速發(fā)力，緊跟政策導(dǎo)向，中標羅湖螺嶺城中村改造項目前期服務(wù)商、福田沙尾項目意愿征集階段服務(wù)。全年融資超146億元，發(fā)行永續(xù)債25億元，中票25億元，均低于同期貸款利率，資產(chǎn)負債率較年初下降1.77個百分點。存量融資平均利率2.82%，再創(chuàng)歷史新低。 　投資建議：由于減值計提超出預(yù)期，下調(diào)公司2025-2026年EPS預(yù)測至0.37元(原為0.45元)、0.40元(原為0.45元)，新增2027年EPS預(yù)測為0.44元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為10.3倍、9.5倍、8.7倍。短期公司前期銷售項目陸續(xù)結(jié)轉(zhuǎn)有望對業(yè)績形成一定支撐，前海赤灣等項目開工入市保障持續(xù)發(fā)展，中期作為深圳建工資源整合平臺，城建施工板塊在深圳國資委做大特區(qū)建工大背景下，仍有望迎來較大發(fā)展，維持“推薦”評級。 　風(fēng)險提示：1)若樓市修復(fù)不及預(yù)期，可能導(dǎo)致公司銷售結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模萎縮、減值計提超出預(yù)期風(fēng)險；2)公司建筑業(yè)務(wù)可能存在資金回收難度大、應(yīng)收賬款規(guī)模增加等風(fēng)險；3)公司城市更新改造項目規(guī)劃調(diào)整和拆遷進度存在復(fù)雜性和不可控性，可能導(dǎo)致項目開發(fā)計劃或棚改進度延后，相關(guān)成本增加等風(fēng)險。 

　　長虹美菱 

　　收入穩(wěn)步增長，毛銷差同比穩(wěn)定 

　　事件：公司發(fā)布2025年一季報。2025Q1實現(xiàn)營業(yè)收入73.6億元，同比增長23.78%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.82億元，同比增長16.92%。 　公司一季度毛銷差同比穩(wěn)定。毛利率：2025Q1公司毛利率11.83%。毛銷差同比+0.07pct。費率端：2025Q1銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費率為5.40%/1.31%/2.05%/-0.11%，同比變動-1.63pct/0.12pct/-0.18pct/0.6pct。財務(wù)費用變化主要系本期公司利息收入同比減少及匯兌損失同比增加所致。凈利率：公司2025Q1凈利率同比變動-0.14pct至2.53%。 　非經(jīng)常項影響：2025Q1計提資產(chǎn)減值準備及信用減值準備合計影響凈利潤0.75億元，占歸母比重42%；2025Q1投資凈收益-0.08億元，同比-258.9%，主要系本期公司遠期外匯合約交割虧損同比增加所致。 　銷售商品收到現(xiàn)金穩(wěn)步增長。 　2025Q1銷售商品收到的現(xiàn)金為68.55億元，同比+22.1%。2025Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-12.85億元，同比下滑幅度較大，主要系支付的各項費用、采購付款增長較多。 　一季度空調(diào)行業(yè)產(chǎn)銷穩(wěn)步增長，出口表現(xiàn)優(yōu)于內(nèi)銷。 　據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年一季度空調(diào)生產(chǎn)5597.2萬臺，同比增長11.6%；銷售5478.4萬臺，同比增長11.9%。其中內(nèi)銷2438.2萬臺，同比增長2.8%；出口3040.2萬臺，同比增長20.6%。產(chǎn)銷均實現(xiàn)雙位數(shù)增長，出口表現(xiàn)優(yōu)于內(nèi)銷。 　內(nèi)銷市場二線品牌表現(xiàn)更為出色，外銷空調(diào)普及率較低市場增長明顯。從內(nèi)銷出貨來看，頭部品牌增長稍顯乏力，但二線品牌展現(xiàn)出更為出色的出貨表現(xiàn)，國補推動零售量攀升，庫存水平有效降低，出貨端相對活躍。從外銷來看，美國關(guān)稅政策影響出口備貨節(jié)奏，2025年出口訂單提前釋放，在全球氣候變暖和經(jīng)濟復(fù)蘇的雙重推動下，空調(diào)普及率較低的歐洲、非洲、南美洲部分地區(qū)需求增長明顯，為市場提供增長空間。 　盈利預(yù)測與投資建議�？紤]到公司2025年一季度業(yè)績表現(xiàn)及行業(yè)整體環(huán)境，我們預(yù)計公司2025-2027年實現(xiàn)歸母凈利潤8.04/9.01/9.92億元，同比增長15.0%/12.0%/10.2%，維持“增持”投資評級。 　風(fēng)險提示：原材料價格波動風(fēng)險、匯率波動風(fēng)險、海運費波動風(fēng)險。 

　　中興商業(yè) 

　　2024年年報及2025年一季報點評：一季度平穩(wěn)開局，費用端有所改善 

　　公司1Q2025營收同比減少0.12%，歸母凈利潤同比增長32.34% 　公司公布2025年一季報：1Q2025實現(xiàn)營業(yè)收入2.13億元，同比下降0.12%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.20億元，同比增長32.34%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤0.19億元，同比增長66.89%。 　2024年公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.63億元，同比減少5.76%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.00億元，同比下降25.27%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤0.84億元，同比減少36.36%。 　公司1Q2025綜合毛利率下降0.94個百分點，期間費用率下降5.63個百分點 　1Q2025公司綜合毛利率為52.58%，同比下降0.94個百分點。2024年公司綜合毛利率為56.62%，同比上升0.69個百分點。 　1Q2025公司期間費用率為37.09%，同比下降5.63個百分點，其中，銷售/管理/財務(wù)費用率分別為5.63%/33.33%/-1.88%，同比分別變化-1.88/-4.23/+0.47個百分點。2024年公司期間費用率為38.14%，同比上升6.29個百分點，其中，銷售/管理/財務(wù)費用率分別為7.60%/32.90%/-2.36%，同比分別變化+1.80/+3.39/+1.10個百分點。 　加強會員管理提升粘性，調(diào)改運動休閑品牌矩陣 　門店方面，截至2024年末，公司共計5家門店，其中1家百貨，建筑面積為21.84萬平方米；4家超市，建筑面積為4.10萬平方米。業(yè)態(tài)方面，公司持續(xù)調(diào)整業(yè)態(tài)布局，打造主力店、形象店、旗艦店和首店概念，優(yōu)化品牌集合，提升時尚度；推動恐龍博物館項目落地，探索打造全新運營場景，客流平面動線、縱向動線全面激活。線上方面，公司推進抖音店鋪迭代升級，穩(wěn)固美妝品類運營優(yōu)勢，探索線上運營新模式；強化“中興大廈+”小程序線上運維，以服務(wù)會員、增強粘性為重點，開發(fā)新功能，策劃新活動，線上線下（300959）互聯(lián)互通，為品牌導(dǎo)流，助力銷售。 　上調(diào)盈利預(yù)測，維持“增持”評級 　公司一季度表現(xiàn)平穩(wěn)，利潤端得益于費用控制，同比改善明顯，我們上調(diào)對公司2025/2026年歸母凈利潤的預(yù)測34%/37%至1.06/1.10億元，新增對2027年歸母凈利潤的預(yù)測1.12億元。公司持續(xù)優(yōu)化業(yè)態(tài)，多渠道提升銷售，同時嘗試恐龍博物館等新項目，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：主力店經(jīng)營情況不達預(yù)期，沈陽等地區(qū)零售行業(yè)競爭加劇。 

　　燕京啤酒 

　　2024年年報點評：24年利潤實現(xiàn)高增，分紅比例提升 

　　事件：燕京啤酒（000729）24年實現(xiàn)營業(yè)收入146.7億元，同比+3.2%；歸母凈利潤10.6億元，同比+63.7%；扣非歸母凈利潤10.4億元，同比+108%。其中，24Q4實現(xiàn)營業(yè)收入18.2億元，同比+1.3%；歸母凈利潤-2.3億元，同比減虧；扣非歸母凈利潤-2.2億元，同比減虧。 　24年量升價跌，U8銷量持續(xù)高增。 　1)拆分量價來看：2024年啤酒收入為132.3億元，同比+1.0%，其中啤酒銷量為400萬千升，同比+1.6%；24年噸酒價約3304元/千升，同比-0.6%。2)分產(chǎn)品看： 　2024年中高檔產(chǎn)品實現(xiàn)收入88.65億元，同比+2.2%；普通產(chǎn)品的收入為43.65億元，同比-1.2%。中高檔產(chǎn)品中，U8表現(xiàn)亮眼，24年銷量為69.60萬千升，同比+31.4%，實現(xiàn)全國化布局與銷量雙突破。3)分渠道看：傳統(tǒng)渠道/KA渠道/電商渠道實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為139.25/4.86/2.55億元，同比分別+3.4%/-1.7%/+1.8%。4)分區(qū)域看：24年華東/華北實現(xiàn)較快增長，收入分別同比+9.8%/+5.4%，華南/華中地區(qū)收入同比微增0.28%/0.32%，西北地區(qū)收入同比-12.52%。 　降本增效下，24年公司凈利率同比提升。 　1)24年/24Q4公司毛利率分別為40.7%/9.9%，同比+3.1/+16.4pcts，主要系原材料成本下降、銷量提升攤薄固定成本，以及高毛利率的中高檔產(chǎn)品收入占比提升。2)24年/24Q4公司銷售費用率分別為10.8%/2.6%，同比-0.3/+3.2pcts。3)24年/24Q4管理費用率分別為10.7%/7.0%，同比-0.7/-6.4pcts，公司持續(xù)提升管理效率。4)綜合來看，24年/24Q4公司銷售凈利率達到9.0%/-10.5%，同比+3.0/+6.3pcts。公司提高股東回報水平，24年分紅比例為50.7%，同比+7.0pcts，分紅金額同比增長90%。 　持續(xù)深化改革，關(guān)注效率改善。 　公司持續(xù)深化九大變革戰(zhàn)略，通過卓越管理體系助推生產(chǎn)變革，重塑生產(chǎn)系統(tǒng)管理架構(gòu)，提升品控能力和成本效益；通過供應(yīng)鏈數(shù)字化轉(zhuǎn)型提升管理水平。改革推動下，主要子公司盈利能力有所提升，漓泉啤酒24年凈利潤率同比+2.1pcts至19.1%；惠泉啤酒（600573）凈利率同比+2.1pcts至10.1%。對比同業(yè)，公司在產(chǎn)能利用率、人效等方面仍有改善空間，隨著改革的持續(xù)推進，公司生產(chǎn)效率和管理效率仍有進一步提升空間，有望持續(xù)釋放利潤彈性。25年是公司“十四五”規(guī)劃的收官之年，公司將繼續(xù)推動改革和大單品戰(zhàn)略，為實現(xiàn)“十五五”良好開局打牢基礎(chǔ)。 　盈利預(yù)測、估值與評級：我們維持公司2025-2026年歸母凈利潤預(yù)測分別為14.06/16.56億元，引入2027年歸母凈利潤預(yù)測為19.22億元，折合2025-2027年EPS分別為0.50/0.59/0.68元，對應(yīng)PE分別為25x/22x/19x，燕京啤酒是國內(nèi)頭部啤酒品牌之一，借助大單品U8的快速放量有望實現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)增長，且公司降本增效的空間較大，利潤具有一定彈性空間，我們維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：原材料成本上漲快于預(yù)期；區(qū)域競爭加��；大單品拓展低于預(yù)期。 

　　神火股份 

　　公司2025一季報點評報告：氧化鋁價格回落支撐業(yè)績，關(guān)注煤鋁成長及鋁彈性 

　　氧化鋁價格回落支撐業(yè)績，關(guān)注煤鋁成長及鋁彈性，維持“買入”評級 　公司發(fā)布2025年一季報，2025Q1公司實現(xiàn)營業(yè)收入96.3億元，同比+17.13%，環(huán)比-4.2%；實現(xiàn)歸母凈利潤7.1億元，同比-35.1%，環(huán)比-7.8%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤7.2億元，同比-29.4%，環(huán)比+2%。我們維持2025-2027年盈利預(yù)測，預(yù)計2025-2027年歸母凈利潤為58.1/64.6/70.1億元，同比+35%/+11.2%/+8.5%；EPS為2.58/2.87/3.12元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE為6.5/5.8/5.4倍。公司煤鋁業(yè)務(wù)具備成長性，且公司加大分紅力度，長期配置價值提升，維持“買入”評級。 　Q1煤炭價格或延續(xù)同環(huán)比回落，Q1氧化鋁價格環(huán)比回落支撐業(yè)績 　(1)煤炭業(yè)務(wù)：公司煤炭核定產(chǎn)能855萬噸/年，其中本部主要生產(chǎn)無煙煤，是優(yōu)質(zhì)的冶金用煤，主要用于高爐噴吹；新龍公司、興隆公司主要生產(chǎn)貧瘦煤，是優(yōu)質(zhì)的冶金用煤，作為主焦煤的配煤使用；新密超化主要生產(chǎn)貧瘦煤，作為動力煤使用。2025Q1煤價同環(huán)比均有所下滑，其中2025Q1永城無煙煤出礦價均價為1240元/噸，同比-13.4%，環(huán)比-3.7%；河南貧瘦煤市場價均價為1068元/噸，同比-27.6%，環(huán)比-14.8%。(2)電解鋁業(yè)務(wù)：截至2024年12月31日，公司電解鋁產(chǎn)能170萬噸/年(新疆煤電80萬噸/年、云南神火90萬噸/年)、裝機容量1400MW、陽極炭塊產(chǎn)能40萬噸/年(云南神火另有40萬噸產(chǎn)能在建)。價格端方面，2025Q1中國鋁(A00)均價為20433元/噸，同比+7.2%，環(huán)比-0.5%；成本端方面，2025Q1中國氧化鋁(一級)均價為3792元/噸，同比+12.7%，環(huán)比-28.6%。 　煤鋁產(chǎn)銷量有望進一步釋放，提高分紅比例回報投資者 　(1)煤鋁業(yè)務(wù)產(chǎn)銷量有望進一步釋放：煤炭業(yè)務(wù)方面，2024年公司煤炭產(chǎn)量673.9萬噸，2025年隨著劉河煤礦技改后產(chǎn)量爬坡，公司煤炭產(chǎn)量有望提升至720萬噸左右，產(chǎn)量提升的同時公司噸煤成本有望進一步攤��；電解鋁業(yè)務(wù)方面，2024年公司鋁產(chǎn)品產(chǎn)量162.9萬噸，其中新疆項目80萬噸接近滿產(chǎn)狀態(tài)，云南項目產(chǎn)能90萬噸尚未達到滿產(chǎn)狀態(tài)，2025年公司云南項目有望滿產(chǎn)。(2)煤炭遠期產(chǎn)能成長可期：彩灣五號礦的開發(fā)建設(shè)正在積極推進中，目前正在推動合資公司新疆神興辦理五號礦探礦權(quán)及探轉(zhuǎn)采等相關(guān)工作，未來煤炭產(chǎn)能仍有增量。(3)公司發(fā)布市值管理制度規(guī)范市值管理活動：公司高度重視對投資者的合理回報，2024年公司分紅比例為41.78%，較2023年提升11.3pct，按照2025年4月21日收盤價計算，公司當(dāng)前股息率為4.8%；公司發(fā)布市值管理制度，提出在聚焦主業(yè)、提升經(jīng)營效率和盈利能力的同時，綜合運用并購重組、股權(quán)激勵、員工持股計劃、現(xiàn)金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露、股份回購、ESG管理等方式進行市值管理。 　風(fēng)險提示：煤鋁價格下跌超預(yù)期；新產(chǎn)能釋放不及預(yù)期等。 

　　山金國際 

　　業(yè)績優(yōu)異，外延擴張持續(xù)推進 

　　山金國際（000975）發(fā)布一季報，25Q1實現(xiàn)營收43.21億元(yoy+55.84%)，歸母凈利6.94億元(yoy+37.91%)，扣非凈利7.04億元(yoy+40.87%)。金價持續(xù)強勢，公司有明確量增規(guī)劃，且業(yè)績兌現(xiàn)好，維持買入評級。 　產(chǎn)銷同比有下滑，但成本亦下降，業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異 　據(jù)公告，25Q1實現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)/銷量分別為1.77/2.03噸(yoy-10.6%/-11.0%)，銷售成本(合并攤銷后)147.87元/克，相對去年同期156.32元/克下降5.4%。雖然產(chǎn)銷同比有下滑，但成本亦有下降，最后金價上漲在業(yè)績增長中基本得以體現(xiàn)；25Q1金價均價672.13元/克(yoy+37.2%)，公司25Q1歸母凈利潤yoy+37.91%，公司業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異。 　公司產(chǎn)量規(guī)劃明確，年初收購云南兩金礦探礦權(quán) 　根據(jù)23年11月發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要，公司計劃十四五末礦產(chǎn)金產(chǎn)量達12噸，金資源量及儲量達240噸。2025年1月，公司與芒市海華開發(fā)有限公司簽訂協(xié)議，收購其持有的云南西部礦業(yè)（601168）有限公司52.0709%股權(quán)，該公司持有云南省潞西市大崗壩地區(qū)金礦勘探探礦權(quán)；同月，控股子公司芒市華盛金礦開發(fā)有限公司收購云南省潞西市勐穩(wěn)地區(qū)金及多金屬礦勘探探礦權(quán)。目前，前者正在辦理股權(quán)變更事宜，后者已取得探礦權(quán)。芒市礦區(qū)整合完畢后，有望為公司產(chǎn)量帶來增長。 　黃金當(dāng)前仍處價格上行過程中，看好相關(guān)資產(chǎn)配置價值 　近期黃金在關(guān)稅的沖擊下續(xù)創(chuàng)歷史新高。關(guān)稅動搖了美元循環(huán)的根基，對“美國例外論”和美元資產(chǎn)地位的挑戰(zhàn)或?qū)⒚黠@加大，美元及美元資產(chǎn)的不安全性上升。雖然短期內(nèi)美元儲備貨幣的地位仍在，但關(guān)稅會分流部分資產(chǎn)至其他貨幣，黃金無疑將被更加青睞。此外，在全球政治經(jīng)濟面臨不確定性的背景下，避險情緒亦會推升黃金配置價值。重申黃金當(dāng)前仍處價格上行過程中，看好黃金及黃金資產(chǎn)(如股票)配置價值。 　盈利預(yù)測與估值 　鑒于金價表現(xiàn)超預(yù)期，我們上調(diào)公司2025-2027年EPS分別為1.19、1.36、1.84元(前值2025-2027年1.14、1.29、1.64元，分別調(diào)整+4.4%，+5.4%，+12.2%)�？杀裙�司25年一致預(yù)期PE均值為21.45倍，給予公司25年21.45倍PE，目標價25.53元(前值23.67元，對應(yīng)PE20.76X)，維持“買入”評級。 　風(fēng)險提示：金價超預(yù)期下跌，公司在建項目進展不及預(yù)期等。 

　　華工科技 

　　傳感器與光聯(lián)接業(yè)務(wù)高增，看好后續(xù)盈利能力進一步改善 

　　投資要點： 　公司發(fā)布2024年年報及25Q1業(yè)績預(yù)告。2024年公司實現(xiàn)營收117.09億元，同比+13.57%；歸母凈利潤12.21億元，同比+21.17%；扣非后歸母凈利潤8.97億元，同比+9.55%。其中，24Q4單季度實現(xiàn)營收27.07億元，同比-10.24%，環(huán)比-28.78%；歸母凈利潤2.83億元，同比+46.32%，環(huán)比-9.46%；扣非后歸母凈利潤1.23億元，同比+65.00%，環(huán)比-54.14%。公司預(yù)計25Q1實現(xiàn)歸母凈利潤3.90-4.40億元，同比+34.54%-51.79%，預(yù)計扣非后歸母凈利潤2.77-3.27億元，同比+22.60%-44.74%。 　事件點評： 　分業(yè)務(wù)來看，公司智能制造業(yè)務(wù)/聯(lián)接業(yè)務(wù)/感知業(yè)務(wù)2024年分別實現(xiàn)營收34.92/39.75/40.95億元，同比分別+9.45%/+23.75%/+9.2%。1)智能制造業(yè)務(wù)：智能裝備事業(yè)群圍繞新能源與智能制造兩大賽道，新能源賽道聚焦新能源汽車、船舶等五大行業(yè)，新能源汽車與船舶訂單同比分別+33%/134%，智能制造海外拓展成效明顯，帶動出口總額同比增長34%；精密系統(tǒng)事業(yè)群驅(qū)動轉(zhuǎn)型，3C精密產(chǎn)品訂單實現(xiàn)較快增長，半導(dǎo)體及先進封裝、脆材細分領(lǐng)域等均取得行業(yè)內(nèi)突破。2)聯(lián)接業(yè)務(wù)：光聯(lián)接客戶版圖、交付份額進一步擴充，高速光模塊與高速銅纜業(yè)務(wù)雙向布局，傳輸類光模塊/高速相干光模塊等產(chǎn)品實現(xiàn)全覆蓋/量產(chǎn)。3)感知業(yè)務(wù)：公司傳感器業(yè)務(wù)保持快速增長，傳感器業(yè)務(wù)和激光全息防偽業(yè)務(wù)營收分別36.68/4.27億元，同比分別+12.93%/-14.72%。公司傳感器保持新能源汽車熱管理和多功能傳感器技術(shù)全球領(lǐng)導(dǎo)地位，并向汽車、光伏儲能領(lǐng)域轉(zhuǎn)型，海外業(yè)務(wù)亦實現(xiàn)新的突破。 　光聯(lián)接業(yè)務(wù)與傳感器業(yè)務(wù)增勢強勁，看好未來彈性。光聯(lián)接業(yè)務(wù)，公司推出多款業(yè)內(nèi)領(lǐng)先產(chǎn)品并實現(xiàn)下游客戶導(dǎo)入。高速光模塊產(chǎn)品與高速銅纜方面，推出包括800GOSFP2*FR4TRO、800GLPO硅光、800GAEC有源電纜、1.6T-200G/λ硅光等產(chǎn)品；4G/5G基站應(yīng)用光模塊保持行業(yè)領(lǐng)先份額；客戶側(cè)10G/100G/400G/800G傳輸類光模塊全覆蓋，800GZR/ZR+Pro相干光模塊量產(chǎn)，并在關(guān)鍵客戶群處完成送樣；25GPONOLT和ONU產(chǎn)品實現(xiàn)批量交付，50GPONOLT產(chǎn)品光電關(guān)鍵技術(shù)突破。傳感器業(yè)務(wù)，新能源及其上下游產(chǎn)業(yè)鏈銷售占比超過60%，新能源汽車PTC熱管理系統(tǒng)在海外市場獲得多個高端汽車品牌項目訂單；汽車、光伏儲能等轉(zhuǎn)型領(lǐng)域取得一系列新項目定點及新項目量產(chǎn)，光伏儲能傳感器上線智能制造平臺柔性自動化產(chǎn)線，在行業(yè)頭部企業(yè)銷售規(guī)模大幅增長；此外，海外市場進一步打開，泰國工廠于2024年8月建成投產(chǎn)，海外業(yè)務(wù)同比增長超過30%，BSH、AI、HIGHLYMARELLI、VESTEL、ARCELIK、SAMSUNG等海外大客戶銷售規(guī)模均有較大增長；PTC加熱器海外項目定點實現(xiàn)“0”突破。 　公司盈利能力向好，期間費用率整體下降。公司24Q4單季度毛利率/凈利率分別23.42%/9.73%，環(huán)比分別+5.80/+1.47pct，2024全年凈利率10.27%，同比+0.49pct。期間費用率來看，2024年公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別4.61%/2.28%/7.49%，同比分別-0.8/-1.76/+0.15pct。 　盈利預(yù)測、估值分析和投資建議：公司是國內(nèi)數(shù)據(jù)中心建設(shè)光模塊主力供應(yīng)商，也是新能源汽車PTC和傳感器龍頭。我們預(yù)計公司2025-2027年凈利潤16.9/20.5/25.5億元，同比增長38.7%/21.1%/24.4%，對應(yīng)EPS為1.68/2.04/2.54元，維持“買入-A”評級。 　風(fēng)險提示：新能源、船舶、消費電子等行業(yè)支出不及預(yù)期影響公司激光裝備收入；國產(chǎn)算力投資不及預(yù)期或組網(wǎng)技術(shù)路線變化導(dǎo)致光模塊收入增長不及預(yù)期；新能源汽車市場發(fā)展不及預(yù)期；海外市場拓展不及預(yù)期。 

　　乖寶寵物 

　　24年自主品牌勢能強勁 25Q1收入表現(xiàn)超預(yù)期 

　　投資建議：自主品牌勢能強勁，份額有望快速提升，維持“強烈推薦”評級。24 年實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為52.4/6.2/6.0 億，同比+21.2%/+45.7%/+42.1%。25Q1 增長勢能強勁，國內(nèi)/海外增速延續(xù)。弗列加特成功打造“大紅桶凍干”、“高機能烘焙糧”兩大明星系列，后續(xù)增長勢能有望延續(xù)，麥富迪品牌增長穩(wěn)健。境外業(yè)務(wù)24 年表現(xiàn)較好，25年受關(guān)稅影響略有不確定性，但整體美國風(fēng)險敞口可控。中長期看好公司在中國市場占據(jù)份額第一、高端寵糧戰(zhàn)略升級確定性。該機構(gòu)調(diào)整25-26 年收入預(yù)測為65/79 億，歸母凈利潤分別8.2 億/10.5 億，25-26 年EPS 分別

　　為2.04/2.61 元，對應(yīng)25 年50x，維持“強烈推薦”評級。

　　風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、原料價格上漲超預(yù)期、自主品牌增速不及預(yù)期、海外增速不及預(yù)期、關(guān)稅影響出口業(yè)務(wù)等風(fēng)險。 

　　臺華新材 

　　2024年業(yè)績增長亮麗 擬布局海外產(chǎn)能 

　　盈利預(yù)測及投資建議。公司積極推進綠色多功能錦綸新材料一體化項目建設(shè)，差異化錦綸長絲產(chǎn)能持續(xù)爬坡，織染項目有序推進，化學(xué)法可再生產(chǎn)品放量可期。預(yù)計2025-2027 年公司收入規(guī)模分別為83.68 億元、95.43 億元、106.83億元，同比增速分別為18%、14%、12%。歸母凈利潤規(guī)模分別為8.95 億元、10.44 億元、12.12 億元，同比增速分別為23%、17%、16%。當(dāng)前市值對應(yīng)25PE9X，26PE8X，維持強烈推薦評級。

　　風(fēng)險提示：原材料成本上升風(fēng)險、國際貿(mào)易環(huán)境不確定性風(fēng)險、接單不及預(yù)期導(dǎo)致產(chǎn)能利用率不足拖累利潤表現(xiàn)風(fēng)險。